第一本專門針對台灣新創界的完整教戰手冊！ 完全解析商業計畫書 全面攻略台灣創投市場！ 創業必備 募資必備 投資必備 天使投資必備 「我有個好點子可以賣錢，拜託投資我！」——這是新創業者 「我一年收到500多份商業計畫書，能投資的不到10件……」——這是創投（也是本書作者群） 「我超有潛力，我要在那斯達克上市！」——這是新創業者 「創投是在地化產業，這種遠大的願景可以證明你們的野心，但無法說服我們掏錢。」——這是創投（還是本書作者群） 「我們撐過了種子輪，目前營運良好，如果你肯投資我們的話我們會成就更大的事業！」——這是Ａ輪的新創業者 「你們之前的估值上限太低了，現在投資你們，我們佔不到太多股份……」——這是在Ａ輪評估是否要投資的創投（依舊是本書作者群） 到底新創與創投的交集點在哪？要怎麼讓創投有投資的意願？新創菜鳥要怎麼擊中創投老鳥的心？ ◤這本書寫給想了解創投產業，或想進入創投產業的人士。包括創業者在內，都可以把本書視為一本入門書。特別是當創業者在尋找資金時，往往因為不了解創投產業，而存有許多幻想或猜疑。撰寫這本書的最終目的，是希望讓創業者在籌資時有相對等的知識，能夠與創投業者以同樣的語言溝通，降低籌資的障礙。◢ 台灣新創環境雖承襲自美國，然而因地緣、文化、法律等差異，無法直接套用美國經驗，本書作者群以自身台美兩地經營創投事業的多年經驗，專為台灣創業者與投資人解析整理屬於台灣創投市場的完整攻略： ★脈絡趨勢→從美國、中國、台灣創投發展的歷史談起，帶大家了解創投的起源與發展，立足台灣，放眼世界！ ★商業計劃書（Business Plan）該怎麼寫最誘人→拆解商業計畫書的基本格式，獨家分析商業計畫書中創投最看重的項目占比，摸透創投心思，打造最受創投青睞的致勝計畫書！ ★不能不懂的《台灣公司法》！→完全在地思考！分析台灣公司法對創投的影響與其運作模式；大篇幅詳解「股份有限公司」與「閉鎖性股份有限公司」的差異優劣；完整比較境內與境外公司的優缺點！ ★影響創投決策的祕密決勝點是？→創投老鳥不藏私大分享！那些因素會影響創投決定投資？創投如何尋找投資標的？創業家該如何應對盡職核實調查（Due Diligence）？ ★投資條件與估值→要如何估算你的公司在創投心中值多少錢？特別股、普通股是什麼？優先清算權、優先認股權、反稀釋條款、對賭協議……等特別條款會藏有甚麼陷阱？創投老鳥直接算給你看！用試算案例帶你找出最優條件，附加中英雙語協議書範本，從合約到實務全部一網打盡！ ★可轉換公司債的陷阱→可轉換債有什麼好處？什麼時候該使用可轉換債？使用時該注意那些要點？在台灣法規限制下要怎麼使用可轉換債？ ★勝利的號角：出場→ IPO、併購、未上市出場，哪一個出場方式最適合做為創業家的你安全下莊？ ★獨角獸迷思→台灣的創業家有可能成為「獨角獸公司」嗎？我們又為何對「獨角獸」如此執著？ 從0到1建立基礎知識，再從1到100全面論述，所有在台創業人與投資人起步必讀，解惑必看！ 專業推薦 ★邱彥錡（SparkLabs Taipei 創始管理合夥人） ★邱繼弘（cacaFly聖洋科技董事長） ★胡采蘋（財經網美） ★郭建甫（走著瞧Whoscall創辦人） ★郭榮昌（優必達株式會社創辦人） ★黃日燦 （台灣產業創生平台董事長暨創辦人） ★游直翰（Appier執行長暨共同創辦人） ★程希瑾（Hustle Fund Venture Partner） ★楊斯棓（暢銷書《人生路引》作者、醫師） ★葛如鈞（國立臺北科技大學互動設計系 專任助理教授） ★趙如媛（時代基金會執行長） ★蔣顯斌（SINA新浪網、CNEX視納華仁共同創辦人） ★顏漏有（創業者共創平台基金會董事長） ★顧立楷（SoundOn 聲浪媒體科技創辦人） ★龔明鑫（國家發展委員會主任委員兼召集人）

目錄 前言 CH1 導論：創投簡史 A BRIEF HISTORY OF VENTURE CAPITAL 1. 創投的定義 2. 創投發展歷史 3. 全球創投產業的發展趨勢 4. 中國創投的發展歷史 5. 台灣創投的發展歷史 CH2 創投業的實務操作 PRACTICE OF MODERN VENTURE CAPITAL 1. 創投的年限 2. 創投的組織架構 3. 創投的獲利模式 4. 創投投資期的分類 5. 小結 CH3 新創公司的設立 SET UP A STARTUP 1. 何時該成立公司？ 2. 該獨資還是合資？ 3. 創辦團隊的股權架構設計 4. 台灣的公司型態 5. 閉鎖性股份有限公司的主要特點 6. 《公司法》修法後對新創公司的好處 7. 成立董事會 8. 公司要設在哪裡？境內VS.境外 9. 小結 CH4 撰寫商業計畫書 BUSINESS PLAN OR PITCH DECK 1. 商業計劃書的基本格式 2. 如何寫出投資人感興趣的商業計畫書？ 3. 小結 CH5 創投的投資決策與核實調查 INVESTMENT DECISION AND DUE DILIGENCE 1. 分享創投決策背後的潛台詞 2. 創投標的尋找 3. 跨進創投大宅門——收到「盡職核實調查」（Due Diligence）通知！ 4. 投資決策的幕前幕後 5. 所謂「被投資」策略 6. 小結 CH6投資條件與估值 INVESTMENT TERM AND VALUATION 1. 為何要確認投資條件與估值？ 2. 什麼是特別股與普通股？ 3. 常見的特別條款 4. 特別條款的兩難 5. 估值——如何找出讓創投業者買單，創業者又不吃虧的估值？ 6. 小結 CH7 可轉換公司債 CONVERTIBLE NOTE 1. 什麼是可轉換公司債？ 2. 可轉換公司債的使用時機 3. 可轉換公司債的內容 4. 可轉換公司債的常見格式 5. 可轉換公司債的背後意涵與注意事項 6. 在台灣使用可轉換公司債實務 7. 小結 CH8 出場 EXIT 1. 創投的出場機制 2. 公開上市（IPO）——創投、創業家變現的最佳時機 3. 併購（M&A）——最常見的創投出場形式 4. 未上市出場（Trade Sell）——出場的保護機制 5. 小結 CH9 結語：獨角獸現象的迷思 MYTH OF UNICORNS 1. 所有新創者的夢想：成為獨角獸？ 2. 獨角獸現象的光與影 3. 台灣市場能培育出獨角獸嗎？ 4. 小結 附錄 APPENDIX 1. 英文股東協議書範本 2. 英文投資協議書範本 3. 中文投資協議書範本 4. 中文投資條件書範本 5. 英文投資條件書範本 6. 中國投資條件書範本 7. SAFE範本 索引 INDEX

台灣創投的發展歷史 台灣的創投發展比中國稍早，1982年自美國引進的創投制度，在80年代中帶動許多新興產業；根據創投公會的統計數字，30多年來投資超過16,000家公司，經由創投業投資所帶動的總資本形成約3兆新台幣。台灣上市上櫃公司中，每三家就有一家接受過創投資金的協助；這個比例在科技業更高，幾乎每兩家公司，就有一家接受過創投資金的協助 。尤其台股的總市值中，科技類股比重長年超過50％，而鄰近的股票市場如香港、新加坡、日本，科技類股的比率均不到10％，甚至更低，台灣資本市場的氛圍明顯向科技產業傾斜。 ■政府政策鼓勵高科技產業，台灣產業成功轉型 30多年前，政府政策是推動台灣創投蓬勃發展的主要原因，當年的《獎勵投資條例》，一方面提供了20%投資抵減優惠給參與創業投資公司的股東，另一方面又規定只有在創投資金投資於高科技產業時，才可以適用這項投資抵減的優惠，同時又禁止創投公司投資上市或上櫃公司的股票。 政策成功地將市場資金導引向高科技產業，協助台灣產業轉型。政府也在創投事業發展時期，提供創業投資的種子基金，並自1985年起執行加強推動創業投資事業政策，委由行政院國發基金開辦三期創業投資計畫，合計投資新台幣102.6億元於創業投資事業，引導創業投資事業走過早期的摸索。到目前為止，國發基金仍然是台灣創投基金最主要的投資人（即Fund of Fund）。 創業投資公司自各界募集了龐大的資金，集中火力投資於高科技產業；創投基金對早期發展之科技團隊之資金挹注，好比打通了台灣高科技產業的任督二脈，科技創業團隊因而可以放手一搏。更由於台灣以中小企業為主的特有產業型式，沒有大型企業的壟斷與過度無效率的垂直整合，中小型高科技公司以極具競爭力的垂直分工經營型態，開闢了極佳的生存發展空間，成功切入全球科技產業的供應鏈。目前台灣多家科技大廠如宏碁、鴻海、華碩等，多是當時透過創投資源培養茁壯的。 同時政府積極發展高科技的產業政策，以工研院為產業科技研發搖籃與人才庫，以新竹科學園區為科技公司生根發展基地，孕育了台灣高科技公司發展的溫床。再加上逐步健全與活絡的資本市場，早期、中小型科技公司申請股票上市櫃的門檻大幅降低，使台灣中小型高科技公司可以提早進入資本市場，創投也有出場的管道。 台灣科技產業的快速發展，也促使台灣創投業更加蓬勃。1990年代，美國、台灣、以色列並列為全球最活躍的三大創投市場；包括日本、韓國、馬來西亞、泰國、新加坡、澳洲、紐西蘭、加拿大、以色列、德國、瑞典、法國及中國，皆對台灣創投業的成功模式感到高度興趣；中國、新加坡、澳洲、紐西蘭等國亦有意模仿台灣的獎勵投資制度，頻頻向台灣取經。台灣中小企業以堅軔的基礎，挺過1997年的亞洲金融風暴，也令各國刮目相看。 ■科技類股占總資本市場一半，本土基金為多數 中小企業需要創業投資的資金挹注，雙方具有相輔相成的功能。比對中國創投發展的歷史，中國早期的創投幾乎都是美元基金，退場方式以境外IPO為主流（大部分赴那斯達克IPO）。反之，台灣創投產業即使在鼎盛時期，也沒有太多外資投入，少數的外資也是以美籍華人為主的創投基金。國際主流的創投基金在台灣並不活躍，除了少數如英特爾資本（Intel Capital）、集富有限公司（JAFCO，為野村旗下創投）、三菱資產管理公司（Mitsubishi Capital）等基金在台灣有辦公室，台灣的創投基金多數是區域型的本土基金。 值得注意的是，台灣資本市場總市值有一半在科技類股，而亞洲其他主要資本市場中，科技類股占總市值很少超過10％；台股基本上就是小型的那斯達克，台灣投資人對科技類股並不陌生，而且台灣資本市場的上市、管理等費用相對較低，加上籌資容易、上市後周轉率高，因此台灣創投習慣在台灣資本市場出場，這點與以色列及中國很不一樣。詳細的分析會在第八章〈出場〉中討論。 ■新法案通過，吸引台商海外資金回流 近年來，台灣的創投能量逐漸下降，因為《獎勵投資條例》退場後，資金流入的總量遠不及出場的總量，整體創投環境相當萎靡；這個現象在這兩年來雖有改善，但整體環境與當年盛況仍相去甚遠。更重要的是，台灣除了國發基金外，沒有更多FOF作為創投與私募基金的活水源頭。此外，台灣的制度仍未與國際遊戲規則接軌，也很難吸引國際投資人。 本書撰寫期間，立法院三讀通過《境外資金匯回管理運用及課稅條例》，該法案是為了吸引台商海外資金回流而給予特別的租稅優惠，有利台商能更有彈性地調整投資架構及全球營運布局，並希望引導資金回台投資實體產業、創投事業及金融市場，增加就業機會，並壯大國內經濟。 為了防堵返台資金流入不動產而造成社會問題，稽徵機關會對個人及營利事業是否適用要件進行初審，受理銀行也會依洗錢及資恐防制等相關規範審核。該條例正式上路後，有望為台灣蟄伏已久的創投產業提供活水，台灣創投業可望重返當年榮耀。 創投的組織架構 本節的目的是讓創業家了解創投的組織與運作。一般而言，創投基金以兩種形式存在：（1）股份有限公司、（2）有限合夥人（LLP）。在台灣目前絕大多數的創投都是以公司型態出現。前一章創投的歷史，我們提到台灣在法規上相對落後，《有限合夥法》在2019年才通過，所以目前大部分創投並非以有限合夥人的型態出現；除此之外，國內外的許多CVC多以公司型態出現。 對以公司型態成立的創投而言，通常基金背後會有一個基金管理公司，基金與管理公司簽訂合約，由管理公司來進行日常的運作。管理公司負責案源的搜尋與投資後的管理，管理公司靠對創投收取的管理費來維持日常運作，管理公司時常管理多個基金。以《公司法》的精神，基金公司的董事會是最後的裁決機構，董事會由投資人所組成，創投管理公司的團隊成員不一定對董事會有控制權，甚至不一定是董事成員，董事會對管理公司有相對的制衡。然而實務上，董事會成員對新創事業未必有足夠的了解，很可能會以成熟產業的觀點來看待新創事業，所以在操作上可能會比較保守，影響創投基金的投資方向與運作；所以歐美的主要創投，都是以有限合夥人的型態出現。 在有限合夥人制中，所有投資人都是有限合夥人，而管理團隊以普通合夥人的身分來管理基金的運作；有限合夥人不參與投資決策與管理，完全委託普通合夥人來管理，普通合夥人的權限比較大，而且組織運作比起公司制有更多的彈性。 國際創投或私募基金的組織型態，大多為有限合夥人制（Limited Liability Partnership，簡稱LLP），有限合夥人是一種獲得有限責任保護的企業形式，在稅法上可視為Pass-through的公司制主體（即「穿透式課稅」，本身多為免稅主體），而Limited Liability Company（有限公司）亦屬常見。有限責任合夥包括類似股份有限公司的有限責任，也包含合夥企業的直接管理權特徵。在許多國家和地區，有限責任合夥的稅率比公司稅低，因為具此優勢，大多地區只允許少數行業，如創投、影視文創等產業，設立此類型的合夥企業。 ■有限合夥人（LP）與普通合夥人（GP）的角色 在所有有限合夥人制中，投資人都是所謂的有限合夥人，而管理團隊會以個人或集合形式，成立所謂的普通合夥人（General Partner，簡稱GP）。在有限合夥組織中，GP會完全參與合夥組織的經營管理，分享利益與分擔虧損，並以個人財產對合夥組織的全部債務承擔責任。反之，LP僅以其出資額度為限，對合夥債務承擔的責任有限，而且不參與日常的基金管理。 在有限合夥的架構下，由投資者（即LP）和管理公司所設的普通合夥人（即GP），簽訂有限責任合夥合約（Limited Partnership Agreement，簡稱LPA），由各個LP承諾出資上限（Capital Commitment），並成為類似基金股東（受益人）的角色。 LP未必會被要求一次性投入所有資金，多是採取分期投入的方式；即當基金因投資或營運而產生資金需求時，由GP向LP提出出資請求（Capital Call）後，LP再投入資金，即是「Call-Based Fund」。（有投資需求時，創投基金再向投資人要求注入資金。基金存續期間可以有許多次匯款需求，程序上比較麻煩，但是投資人不必一次投入所有承諾的資金，對IRR計算比較有利。）因為在計算投資報酬率（Internal Rate of Return，簡稱IRR，也稱內部投資報酬率）時，時間是很重要的因素，為了避免資金閒置而影響投資報酬率，基金通常在需要資金的時候才向LP要求匯款。 當然，多次出資請求手續比較麻煩，也有許多創投選擇1～2次的匯款；這種方式被稱為Draw-Down Based Fund。（基金投資人一次或分兩次注入所有承諾投資的資金。基金存續期間不會有多次匯款需求。對基金經理人而言，手續簡單，但較不利於IRR的計算。）以上為多次募資或單次募資的差別。 On-Call Based的基金是目前國際私募基金的主流，可是資金閒置在手上會拉低IRR，等需要投資時再向投資人拿錢會讓IRR比較好看；然而On Call手續上麻煩許多，對許多非專業的創投基金投資人可能不方便。 過去台灣的基金多以股份有限公司型態出現，股份有限公司的增資程序非常麻煩，不適合操作On Call的募集方式，所以台灣行之有年的都是Draw-Down Based模式。由於資金已經全數到位，創投一旦決定投資某新創公司，資金便可以很快匯入該公司，手續上容易許多。如果該創投是設立在境外，資金匯入台灣公司還必須經過政府（經濟部投審會）的核准，流程複雜，資金到位的時間會比較長，因此新創公司必須預估資金到位的時間。 值得注意的是，LPA中常有懲罰性條款，如果LP在出資請求時無法履行投入所承諾的金額，GP可以沒收其之前投資的資金，稱之為LP Default（LP未履行出資義務而被沒收先前的投資款項）。每次金融危機都會發生LP Default的狀況，投資人在投資前必須三思 ■《有限合夥法》通過，台灣創投始與國際慣例接軌 台灣在2015年才通過《有限合夥法》，在此之前，所有台灣的創投或私募基金都是所謂的「股份有限公司」；台灣創投組織有很長一段時間未與國際慣例接軌。 台灣在公布《有限合夥法》之前，因合夥事業不具法人格，因此全體合夥人必須共享權利、共擔義務（比方合夥事業的財產必須登記為全體合夥人共同持有等），經常造成合夥事業的經營困擾；再者，一旦經營不善，如果合夥事業的財產不足清償債務時，全體合夥人還必須共同承擔不足額的無限連帶清償責任，這對未實際參與經營合夥事業的有限合夥人來說，所承擔的法律責任及經營風險實屬過重，自然降低投資者選擇合夥型態的誘因。 《有限合夥法》通過後，賦予有限合夥事業法人格，LP與GP的權責不同，經營型態較靈活且更具彈性，並與國際主流投資機構的作法接軌。《有限合夥法》可滿足創業團隊及投資人的需求，進一步促進台灣新創產業及文創產業的發展。 有限合夥事業的GP（普通合夥人），通常是由各創投最資深的成員所組成。GP是投資案的最終決策者，負責投資決策與基金的日常管理；統籌者通常稱為「Managing Partner」，相當於一般公司總經理的角色。 一般而言，創投的投資決策採合議制，而且是一致性通過（Unanimous Vote）比例很高的決策流程（詳細的創投決策流程會在第5章討論）。此外，許多創投會設置所謂的投資合夥人（Venture Partner）或技術合夥人（Technology Partner），這些合夥人雖享有分紅的權利，但不參與表決或日常管理的活動，只在籌資或技術評估上給予意見與協助，更類似扮演相關領域的顧問角色。 ■「駐點創業家」：人才是創投最重要的資源 比較特別的是，創投為了強化人才庫，引進外部資源，會有「駐點創業家」（Entrepreneur In Residence，簡稱EIR）的安排。 EIR可能是先前有過成功創業經驗、且正在籌備下一個創業項目的連續創業家，往往來自創投之前合作或投資過的公司。EIR因為有創業經驗，對特定技術與商業領域有深入的了解，可以協助創投評估案源與進行盡職核實調查（Due Diligence）＊。EIR也可以透過與創投的互動，了解最新的產業趨勢與投資圈的人脈，彼此互利。 EIR與創投的合作關係彈性大且期間短，當EIR找到下一個創業題目後，通常就會結束與創投的合作關係，專心投入自己的新創事業。而該創投往往就是EIR新公司的第一個投資人。創投也常常推薦EIR給其他新創公司，擔任資深經理人的職務，畢竟連續創業家比許多新手創業家有更多的實戰經驗。 簡言之，人才是創投最重要的資源，創投透過EIR這種彈性的安排，來強化本身的生態系。 《公司法》修法後對新創公司的好處 上一節提到公司型態中的股份有限公司，已相當具有與國際接軌的企圖心：不管是在引進特別股的設計，以及讓創業家不用出資也可以確保早期募資時擁有公司的所有權，都是國際上較常被接受的股權架構設計。但在2018年中立法院三讀通過、該年年底新法上路之前，台灣的《公司法》還是相當落後，將近17年沒有大幅修正條文；也因此，在2018年三讀通過時，造成一股會計師、律師、創業家、中小型企業主熱烈討論的景象。有鑑於此，下文即從「新創投資」角度來解讀《公司法》修正的重點。 在此整理新《公司法》的三大好處如下：對新創籌資更友善、設立公司更便利，以及規劃員工獎酬更彈性。以下分別說明。 ▓好處之一：對新創籌資更友善 首先，新《公司法》對於新創公司最大的好處，是允許非公開發行公司能更具彈性地設計「特別股」（舊《公司法》也可以設計特別股，但適用的範圍非常有限）。 ‧保障投資人的「特別股」 所謂的特別股，對新創公司與投資人（不管是天使投資人或是機構投資人）來說，基本意義就是讓早期投入大筆資金的投資人，可以比較後期的普通股股東，享有更多保護機制的設計；像是複數表決權、優先清算權、優先購買權、董事席次保障……等；這些專有名詞在第6章會再深入討論，讀者只要先了解：特別股主要就是為了保障投資人而設計的保護機制。 一般新創公司的創辦人、員工、顧問，或是其他非投資人的身分所持有的股份，都以普通股為主。普通股和特別股都是代表公司的股份，只是特別股多了些保護機制，或是將來在必要條件成立時（如：上市）轉換成普通股會有較好的轉換比例，讓一股特別股可以轉換一股以上的普通股。因此特別股原則上只給有需要拿特別股的人，例如早期在創業家什麼都沒有的階段下，就願意出錢的老大。 因為有了特別股的保護機制，稍微降低投資人在早期投入大筆資金的風險，可以增加投資意願，進而提高早期募資的成功率。在過去，股份有限公司不容易發行特別股募資時，投資人投入資金換來的股份性質，跟創辦人及其他所有股東都一樣，是沒有特殊保障或權益的普通股，因此這個階段投資人與新創公司募資談判討論的重點，往往都放在公司估值或是每股價格上面，以致「價格」成為極少數可以保障投資人投資報酬的重要要素。 當新創公司價格愈低時，同樣一筆資金投入所能占有的公司股份比例就愈高，因此當有出場事件發生時，能拿回的報酬相對就高。 舉例來說： 如果創辦人初期投入1萬元營運資金，以每股1元取得公司股票1萬股，在完成產品及取得一 些小成績後，要求創投一樣投入1萬元，但是以每股10元的價格，買入公司新發行的股票1千股，該新加入的創投就只占公司約9%的股份；而當公司出現順利出場機會，如被併購事件發生時，該創投也只能拿到出場金額的9%（因為可能會繼續籌資而被稀釋掉股份，實際拿到的金額比率原則上會更少）。 創辦人1萬元/1元==10,000股 創投1萬元/10元=1,000股 🡪 1,000股/11,000股=約占9%股份 創辦人1萬元/1元=10,000股 創投1萬元/5元=2,000股 🡪 2,000股/12,000股=約占17%股份 相對地，如果創投在該輪募資投資時，一樣是投資1萬元，但卻是用一股5元的價格參與，買入公司新發行的股票2千股，則該新加入的創投即占公司股權約17%，相對於上述的9%多了將近兩倍的占比；也因此當併購事件發生時，同樣的1萬元卻能產生近兩倍的報酬。因此從創投的角度來看，如果拿的是普通股，那麼談判過程會專注在殺價上，以確保能獲得漂亮的投資報酬數字。 如果是特別股的話，由於有眾多的保護機制：例如優先清算權保障投資人，在被投資公司出場時，可以比任何其他股東優先獲得報酬；反稀釋條款是，當被投資公司發行新股的價格較前一次募資為低時，前一次的投資人，可以條件更好的特別股轉換成普通股，以補償既有股東的權益。這些保護機制讓創投願意將力氣放在這些條件的談判上，而不會只專注在股價或是公司估值上，窄化談判空間。 創投真心話 所以對創投來說，除了認同公司的經營價值，當然也希望透過特別股保障權益，以免創辦人利用大股東的優勢，犧牲「高價出資、但只有小比例股份」的投資人權益。 也因為如此，新《公司法》上路前的那段時光，新創團隊要募資的話，大部分的談判重點都只能放在每股價格，因為沒有其他特殊權力可以納入談判的籌碼，導致產生對於新創公司相當不利的募資環境，等同新創公司只能削價競爭，看誰比較便宜。了更彈性的特別股設計，就可以減緩這樣的惡性循環。 ‧發行特別股＝新創團隊的籌資利器 在歐美市場，特別股已經行之多年，是相當盛行的投資股權設計架構。從最早期的天使投資人到晚期的B、C輪或更後面的投資輪，反而不易看到「沒有」特別股的設計存在。所以我們常常會聽到「歐美創投願意給出較高的公司估值，台灣的創投都不太願意給出同等的估值」這樣的說法，其實也與過去《公司法》的架構限制有關。也因為這樣，這次修法允許非公開發行的股份有限公司能更彈性的發行特別股，對新創團隊是相當好的籌資利器。 舉例來說： 回到前面的範例，「創辦人與創投各出資1萬元，但股份比例卻是 10:1」，創投雖然出價高、持股少，但可以透過特別股的設計，跟公司約定： 1.若有併購出場，創投要先拿回投資金額1萬元的兩倍，然後再按持股比例分潤； 2.如果公司有分派年度股利，創投要先拿一定比例的金額，然後才分給創辦人團隊； 3.創辦人一定要保障給予創投董事席次等。 這些機制都增加對創投的保障，自然也讓創投願意在只持有公司少數股權的前提下，以高價投資公司。這種對投資人特殊保護機制的設計，對公司與創投而言，都增加了協商談判的空間。 ‧「無面額股」的重要性 另一個對募資友善也有重要影響的條件，就是可以發行「無面額股」。舊制下的《公司法》，規定每一股都必須要有固定面額，而大家一般習慣就是新台幣10元。換句話說，不管你做哪一類型的產業，不管你可能籌資的管道是什麼、不管公司未來可能是永續經營或是併購或是上市，絕大部分的公司就是用一股10元新台幣來發行股份。現在允許公司可以發行無面額股，或無票面金額股，可以讓公司以很低的價格發行公司股份。 這樣的好處是：創辦人團隊可以用極低價格發行新股（例如每股0.01元），然後再讓投資人以比較高的價格入股（例如每股10元），自然可以在股價（valuation）上，給予創辦人團隊適當且合理的價值呈現。 其次，在台灣，很多機構投資人著眼的是每股盈餘分配時的投資回報率，以及在台灣上市後的股價成長表現；因此若能以低於10元的股價發行新股，便可以避免在一開始募資時股價被認定過高，導致投資人在10元或以上價格進場，在計算每股盈餘分配時，拉低了內部投資報酬率，以及後續若上市很難再拉高股價超過10元的尷尬現象。 固定面額股及10元一股的作法，若再加上之前新創公司近乎只能發行普通股的規定，更是雪上加霜、惡性循環，導致台灣投資人不敢貿然進入投資新創領域，轉而偏向做上市櫃股票或是pre-IPO（指未上市公司在準備上市上櫃前一輪募資案，通常是為了上市櫃做準備的一輪募資）的案子。因此能夠發行無面額股，相信對於新創在募資上是一大利多。 ▓好處之二：設立公司更便利 在2018年《公司法》修法前，若要成立一間股份有限公司，須設置董事會，董事成員至少需要三人，且須設置監事一人，也就是俗稱的「三董一監」。舊制的設計讓很多新創公司創辦人在一開始為了湊齊人數，需三託四請親朋好友擔任相關職務，然而這些因湊人頭而擔任職務的人，無法對公司治理帶來任何助益，反而增加公司治理上的困難及成本。 新《公司法》則是允許公司於設立時，可以只設立一董或二董，較符合創辦設立新公司的真實狀況。至於監事，若為一人法人股東時，則甚至可以不設置監事。但對於新創公司來說，這種情形甚為少見，因此大部分情況新創可以理解為新《公司法》允許「一董一監」或 「二董一監」。這樣的規劃讓新創業者在設立公司時更加簡單快速。 ‧實務分享：奇數董事人數較易做出重大決策 在此要稍做說明，通常會建議設計單奇數的董事人數。因為當有重大事項要進行投票決策時，若是雙數，容易產生票數平手的尷尬現象，導致公司無法做出重大決策而停滯不前。 不過，事情往往不會一直照自己的規劃走，因此如果新公司真的必須從兩位董事先開始的話，建議彼此要先有共識，就是接下來的半年內，盡快去找第三位董事，不管是投資人占一席，或是自外部找一個與自家產業相關的創業前輩來擔任，都是不錯的選擇。 ▓好處之三：規劃員工獎酬更彈性 每個新創公司在設立和成長時，都需要建立一個最棒的執行團隊。但如何讓員工能夠將自己的動機及目標，與公司的未來綁在一起，非常值得創辦人或老闆深思。人才可說是一個新創團隊能否成功的最重要因素，就像前面提到，CEO占大股一點意義都沒有，重點是把每股價值做大才有意義。 ‧2015年台灣新修《公司法》，勞務出資仍無法大於50%股份 在創業之初，為了找到共同創辦人，一定會以邀請入股的方式，來達到共同合資的目的。除了用自己的資金投入，作為起始設立資本成為股東占股外，另一個方式就是用創辦經營團隊配股的方式來做。 在2018年新《公司法》上路之前，最常使用或被討論的，就是採用2015年《公司法》修法，通過新增的閉鎖性股份有限公司型態，提供創辦人使用勞務或信用的方式，取代現金出資占股，該法立意相當良善且正確。 本來新創公司的創辦人，就是屬於資金比較不充足的一方，要創辦人拿出跟投資人相比擬的資金水位，來購入該有的股份數量，以維持控制權和主導權，相當不切實際。採用勞務或信用出資是非常正確的作法。因此如果有創業家打算使用勞務出資的方式獲得創辦團隊配股，基本上只能考慮閉鎖性股份有限公司。 但從實務面來看，使用勞務出資的方式還是未竟全功，並非完美無瑕。首先，勞務出資有其上限，若實收資本額在台幣3,000萬元以下的公司，勞務出資的比例不能超過一半；這代表大部分的新創公司，都無法以勞務出資方式取得超過50%的公司股份；也因此幾乎絕大部分的新創團隊，一旦拿到投資人的錢，只能把大部分的股份讓出去。 第二，要使用勞務出資不只是董事會同意通過就好，而是要經全體股東同意。因此，要是有投資人無法同意股份分配方式，團隊得花很多時間去溝通解釋，造成更多無謂的時間成本。最後，勞務出資程序也不簡單，除了全體股東同意之外，還要在公司章程中，把勞務出資的相關資料詳細敘述，並向主管機關申請通報，以便在主管機關的資訊平台上揭露。 這些都是額外的成本，並非真的彈性好做。因此，最後真正申請閉鎖性股份有限公司的新創公司少之又少。 台灣申請登記成立閉鎖性股份有限公司的家數，大概不超過100家（相比登記有限公司約53萬家、股份有限公司約17萬家），且其中又以家族企業控股公司為主，著眼在其可以限制股權轉讓的特性，以防止出現外人聯合家族內部成員奪取家產的狀況。 由於是新的公司型態，導致很多會計師不熟悉其操作申請方式，往往會找很多藉口建議新創團隊改作別種公司型態。因此閉鎖性股份有限公司並不全然適合新創公司，作為規劃創辦團隊的配股或員工獎勵機制。 ‧台灣2018年新修《公司法》可發行「無面額股」，創辦人團隊因此獲利 不過好消息來了，新《公司法》規定，公司可以發行無面額股，所以＊目前比較常見的作法，是讓新創公司發行一輪給原始創辦人團隊所認購的股份，採用極低的認購價格（如每股0.1元新台幣），等於創辦人團隊是用非常低的價格，買到了應得的股份數量，之後的募資再讓投資人用較高價認購，藉此方式來平衡股權分配。＊ 無面額股有一些稅務上的優勢。如果當初是用勞務出資的方式來進行，則其取得的股權必須課稅，並依照公司章程是否有規定股權轉讓的時間限制，來決定當時的市價。如果是用資金出資所購入的股票，原則上就是轉讓時產生的證所稅。由於本書不以稅務為討論主軸，建議有興趣的讀者，可以另外參閱相關書籍，或是找會計師深入討論規劃。稅務對員工本身的利益造成不小的影響，因此對於創辦人或經營者來說，是相當值得關注研究的議題。 ‧新《公司法》對早期員工認股的正向影響與不周延處 上面講的比較偏向創辦人的部分，那早期員工呢？新《公司法》針對這點的修正，就是讓原本只有公開發行公司才能發行的限制型員工權利新股，改成一般非公開發行公司也可以發行。這類股票可以讓員工以極低價格取得，並且設定一定的門檻機制，員工達到門檻資格，才可以獲得該股份獎酬，因此也是一個可供新創靈活運用的工具。 要提醒的是，這類規劃的前提是公司設定無面額股，如果是有票面金額的股份設定的話，非公開發行公司尚無法發行低於票面金額的股份，也因此無法做超低價格、達到無償給員工股份的目的。這部分算是新《公司法》不盡周延之處，也期待後續立法機構可以更放寬，增加公司發行股份的彈性。 不管是要用修法前就已經可以使用的員工認股權憑證，或是修法後可發行無面額或超低面額的股份，端看公司本身目前的計畫和想法比較適合哪一種，沒有孰好孰壞，創辦人經營團隊可以好好思考。

作者：方頌仁、林桂光、陳泰谷、吳光俊 出版社：野人文化 書系：地球觀 出版日期：2021-03-17 ISBN：9789863844815 城邦書號：A1010549 規格：平裝 / 單色 / 512頁 / 17cm×23cm