◎文／財報狗（台灣最大的基本面資訊平台與社群） 　　如果你有在投資，卻不知道如何看待市場週期，或是不知道在不同的週期下，如何調配你的投資部位，這是一本非常好的入門書。 　　身為一個價值投資人，我過去對總體經濟學並沒有太多著墨，市面上也很少有大師級的價值投資人出來說明他們看待總經的方法。然而這不代表總經對價值投資人不重要，不管是巴菲特或賽斯．卡拉曼，從他們的訪談或股東信中，都可以看出他們會因應不同的市場環境，做出不同的投資配置。 　　問題是——如果你是一位自學的投資人，要從哪裡開始？ 　　當過去的我嘗試學習市場週期時，這是當時面臨臨到的最大難題。幸好現在有霍華．馬克斯寫的這本書。 　　霍華．馬克斯身為高收益債的專家，對市場週期有相當深入的研究和見解。今天由他來來寫一本說明市場週期的書，再適合不過了。 　　在閱讀這本書之前，要先有個正確認知。許多人覺得判斷市場，就是在預測股市高低點什麼時候到，他們在乎的是現在到高點了沒？什麼時候市場要反轉？以上這些問題的答案，霍華．馬克斯在一開始就說得很明白——我們不可能知道。 　　也許有人會好奇，如果不能知道股市高低點，那麼研究市場週期還有什麼用？雖然我們無法明確知道未來會發生什麼事，但透過研究週期，我們可以知道有哪些事情可能發生、應該發生，以及發生的可能性。 　　我很喜歡霍華．馬克斯在這本書裡所用的比喻——假設在一個罐子裡有一百顆球，其中有黑的球，也有白的球。現在要從這個罐子裡拿出一顆球，你應該賭哪個顏色的球會出現？ 　　如果你對於罐子裡有什麼一無所知，那麼這場賭局就只是個單純的猜測問題；但如果你知道罐子裡有七十顆黑球與三十顆白球，你就會知道黑球與白球出現的機率。這便是研究市場週期能創造出的差異，你雖然無法百分之百知道接下來會發生的事情，但你會知道不同事情發生的機率，欲進行投資決策時，這將成為你判斷的優勢。 　　看完這本書後，你對許多事件將會有更深入的看法。當新聞出現房地產價格變動，或是企業在擴廠時，除了事件本身，你會更在意他們在不同週期中所扮演的角色。這是屬於哪一個領域的循環？是獲利循環、信貸循環，還是房地產週期？週期中的每個事件，都是下個事件的導因。建構出這樣的思維，你會發現自己更清楚整個事件的來龍去脈，對於未來將發生的諸多可能，也會有一套自己的觀點。 　　作者多次引用他過去所寫的備忘錄，我建議大家上網找這篇備忘錄的原文。對照當時的經濟情勢，了解作者是在什麼樣的環境及氣氛下，引導出這些判斷和想法。藉由對照當年的時空背景，相信在閱讀中會有更深刻的體悟。 　　藉由更了解市場週期，投資人更能調適好自己的心理狀態，避免做出可能虧錢的決策。事實上，有許多會導致投資人虧錢的都是心理因素，例如在應該降低預期報酬的環境下，堅持要有高報酬率的投資；無法承擔做出與他人不同行為的壓力；容易受到外在一致正面或負面觀點的影響。 　　透過了解市場週期和自己心理的鐘擺，我們才更有機會能夠做出適當的資產配置，以面對未來無法預知的各種可能性。這也正是這本書能帶給我們的最大收穫。 ◎文／安納金（財經作家） 　　在我二十多年的投資生涯當中，研讀過許多位國際級投資大師的著作，若要說這些大師們普遍認同或強調的共通點，那麼我會說，「順應市場的週期」肯定會是最大的交集之一。尤其是在主動式管理的基金領域以及以全球總體策略（Global Macro Strategy）為主的避險基金，依據市場週期來調整資產配置策略，可謂重中之重。 　　為什麼市場週期如此重要？因為在明顯漲潮的時候，再怎麼迷糊的船也會被推回岸邊，就像大多頭市場當中所有的類股會輪流上漲，只要不逆勢做空，傻瓜也能賺到錢；反之，在快速退潮的時候，如果你沒有做好防護措施，裸泳是很危險的！ 　　學術界和實務業界一再證實，資產配置貢獻了絕大多數成敗績效歸因的來源，而在主動式管理的領域當中，所謂資產配置並不單純是分散風險而已，而是有更深一層的積極作為：辨別出目前所處的週期位置、並且適切地擘畫出合於此一週期狀態的配置決策，就足以降低風險。這與股市玩家們單憑猜測市場漲跌而押注的方式乃大異其趣，因為某些散戶根據自我主觀的判斷去下注，而優異的基金經理人則是透過客觀的數據來衡量目前景氣的狀態，研擬出未來一段時間（通常是以年度進行規畫、每季檢視調整）的資產配置決策；前者是週期短且主觀而善變的，後者是週期長且客觀而穩定的。散戶往往不是失敗在操作速度不夠快，而是決策過於草率。 　　如何掌握市場的週期？在投資學或經濟學領域當中，絕大多數的教科書都明確定義出市場週期的各個階段，然而實際在市場上運用時卻難以上手，究其原由在於理論上每個週期的特徵明顯而且依序發生，然市場實務上則不然，即便在景氣擴張週期內也會遇到小週期的下滑交錯其間，使得人們難以判斷究竟是市場週期已經改變了呢？還是僅屬短暫的波動？此外，在二○○八年金融海嘯之後，政府干預市場的頻率和力道都遠遠超過了教科書中的描述，例如歐洲央行以及日本央行的「負利率政策」就不曾在過去的經濟學或投資學教科書中探討，可見，當今錯綜複雜的金融市場相較於過去，我們更需借助來自實務業界成功的資產管理者經驗分享，來指導我們關於市場週期的判斷，否則帶著經濟學所賜予的屠龍刀，進入名為「現實市場」的世界裡卻發覺根本沒有「龍」可以有所作為！ 　　此書為霍華．馬克斯在《投資最重要的事》之後又一巨作，對市場週期做更專精且深入的剖析、分享他在實務上所使用的方法，堪稱是目前市場上探討此一領域最深且廣的一本代表作。此書應為每一位新手在進入市場之前都必備的基本啟蒙書籍之一，也是老手們重新檢視自己的認知、幫助自己進化的好工具，就以此書，替換手上的屠龍刀吧！ 　　願紀律、智慧與你我同在！ ◎文／雷浩斯（價值投資者、財經作家） 　　霍華．馬克斯這本新書談的是週期，週期就是循環，而對成功的投資人士來說，了解循環異常重要。 　　了解循環意味著要對股市產生未來的看法，聽到這裡，很多人會告訴你：「無法預測股市」；的確，沒有人能精準的預測股市的漲跌時間和價位，但是了解歷史、擁有經驗的投資人能夠判斷週期的模式。 　　所有的模式必有徵兆，而具有洞見的優秀投資者能夠辨別模式，看出改變進而調整行為，如果你太過死板，不順著情況調整，那麼你的優勢將會減少，勝算也會降低。 　　簡單的說，你必須要靈活的應用投資策略，不要太過死板。 　　股市由兩點所構成：企業獲利的基本面和投資人的心態。如果一個投資人長期持有整個股市，那麼投資人的獲利會等於股市的基本面成長，在台股來說，大約是年化報酬率八至九%（包含股息，從二○○三年持有到二○一七年底），這個數字可以稱為內在價值線，或者霍華．馬克斯說的「中點」。 　　但是股市除了基本面之外，還會隨著投資人的心態變化起伏，因此台股很少處在九%這個報酬率，就像霍華・馬克斯說的：「週期不會停留在中點，而是會往極端值擺盪。」 　　以下表格顯示了從二○○三至二○一七年買進台股，持有一年含息的報酬率數量統計，我們以五%為一個區間，並且將報酬率為負和超過二○％以上當作極端正負報酬率。 從表格可以看到，台股的中點是九％，但是竟然沒有一年是剛好報酬率介於五％至一○％之間。而代表極端正報酬的有三年，分別是： 　　二○○三年，報酬率三三．○八％； 　　二○○六年，報酬率二六．一○％； 　　二○○九年，報酬率七九．一七％。 　　極端負報酬率的三年，分別是： 　　二○○八年，報酬率負四一．八二％； 　　二○一一年，報酬率負一八．四六％； 　　二○一五年，報酬率負六．五四％。 　　這樣的數字讓我們看到強大的鐘擺迴盪，這種迴盪也被稱為「回歸平均值」。既然回歸平均值是這樣的激烈，那麼身處其中的投資人，必定會因此而受到情緒上的影響。但是優秀的投資人會對抗情緒所帶來的不良影響，他們是天生理性的冷靜人物，能在充滿不確定的狀況下做出正確的判斷。 　　優秀的投資人如同棋手，除了精通「布局、調整、收手」三個階段之外，還要能夠在面臨出乎意料的情況下臨危不亂，甚至要提早為意想不到的危機布局。 　　 巴菲特曾經說過：「長久下來，市場會出現離奇、甚至怪異的現象。一個大錯很可能會磨滅長期累積的成就，因此我們需要本能上即可識別重大風險的人，包括從未遭遇的風險。」 　　如果你是從未見過如同金融海嘯般離奇現象的人，那麼霍華・馬克斯這本書，將能幫助你了解週期的循環，為下一次的循環做好準備。